Blog do IBRE

A crise decorrente de uma pandemia não tem natureza econômica e não é possível contrapor seus efeitos. O papel do governo é criar uma travessia oferecendo um seguro para a sociedade. Existem quatro ações que precisam ser adotadas entre o momento da paralisação e a normalização das atividades:

• Reposição de renda para as pessoas mais atingidas: transferências para os mais pobres, ampliação do seguro desemprego, compensações financeiras para redução de jornadas e reestruturação de financiamentos.
• Manutenção do fluxo de caixa para as empresas: crédito de capital de giro, diferimento de impostos e redução de jornada de trabalho.
• Apoio para Estados e Municípios realizarem a gestão das cidades.
• Ampliação do sistema de saúde.

Depois dos anúncios dos vários programas que vêm sendo monitorados pelo Observatório de Política Fiscal entramos na fase da implementação e com isso vem o aprendizado. Vários programas têm sido aperfeiçoados para lidar com os efeitos da crise. Esse post faz um resumo das lições aprendidas nas políticas de crédito para as empresas.

Porque oferecer ajuda para as empresas na pandemia

Existe crescente receio de quebradeira das empresas e que seus custos serão muito mais elevados do que em crises normais dada a profundidade das perdas. Do ponto de vista teórico, a política pública deveria ser focada nas empresas com crise de liquidez dado que o problema de insolvência não tem como ser resolvido. O foco, portanto, deve se concentrar nas empresas que são viáveis, mas que por conta da crise podem se tornar insolvente caso nenhum apoio seja implementado.

De maneira geral, existem alguns princípios para pensar a importância desse tema:

• A preservação das empresas permite uma recuperação mais rápida da economia.

Na medida em que as empresas forem preservadas, o processo de normalização resultará na reabertura das atividades e a elevação da demanda por trabalho reduziria o desemprego para níveis mais próximos em relação ao observado no pré-crise. Caso haja destruição de empresas, teremos uma recuperação da demanda por trabalho mais lenta até que novas empresas surjam. No Brasil, o processo de fechamento e abertura de novas empresas é burocrático e esse processo pode reduzir a produtividade da economia como um todo pela elevação do trabalho informal substituindo o trabalho formal como ocorre desde a crise passada.

• Previne a destruição das empresas que resulta na destruição de capital físico, humano e organizacional.

Se as empresas forem destruídas em grande escala muitos investimentos serão perdidos. O capital humano, representado pela parcela de trabalhadores mais estratégicos e que são necessários para as empresas produzirem de forma mais eficiente será perdido e todo o desenvolvimento de produtos, marcas e estratégias de marketing não vão gerar retorno. Em suma, existem perdas patrimoniais relevantes que podem desestimular investimentos no futuro ou reduzir o estoque de capital comprometendo o crescimento potencial da economia.

• Efeitos amplificadores sobre as firmas, setor financeiro e mercado de trabalho.

Se houver uma perda grande de empresas, é possível que outras empresas menos afetadas diretamente pela crise sejam afetadas indiretamente na medida em que sofrerão perdas em decorrência do não cumprimento de contratos. Pelo lado financeiro, a inadimplência pode se elevar e reduzir a oferta de crédito. Do lado real, a queda de rentabilidade leva ao ajuste dos negócios levando em conta uma realidade mais adversa do que seria necessário com redução de investimentos e da redução de mão de obra.

• O custo de realocação de capital pode ser maior que em crises tradicionais com piora na distribuição da riqueza e maior poder de mercado em algumas atividades.

Durante crises algumas empresas quebram e ocorre um processo de substituição de firmas menos eficientes por firmas mais eficientes. Quanto melhor esse processo ocorrer, menor o custo econômico das crises. Mas quando as crises são muito profundas essa realocação é mais problemática, pois a escala desse processo é muito maior. É difícil haver uma entrada de novas empresas na escala necessária para manter o nível de produção quando uma parte relevante dos agentes econômicos se encontram muito mais endividados.

Em determinadas atividades e setores, apenas as grandes empresas que possuem mais liquidez e ativos conseguem aproveitar as novas oportunidades. Empresas em dificuldades financeiras vendem seu patrimônio em condições muito adversas em um fenômeno conhecido como “fire sales” um termo técnico que denota uma queima de estoque de ativos que empobrece investidores. O resultado final pode ser maior concentração de riqueza e maior poder de mercado tornando a economia menos eficiente no longo prazo.

• Outros mecanismos são imperfeitos e lentos principalmente quando a demanda por esse sistema é muito elevada.

Os mecanismos tradicionais para gerenciar empresas em dificuldades financeiras como a lei de falências possuem uma dinâmica própria e mais lenta. Em geral, elas possuem efetividade diferenciada conforme o porte da empresa, o perfil dos credores e a estrutura de dívida que está sendo renegociada. Além disso, os sistemas judiciais estão prontos para atender uma determinada demanda. Nesse sentido, também é necessário ajustar a demanda por esse instrumento da mesma forma como está sendo feito nos sistemas de saúde.

Alguns países (Reino Unido e Nova Zelândia) adotaram novos sistemas de falência em formato de fast track para a crise atual e os resultados não têm sido positivos, por enquanto. A medida é válida, mas existem bons argumentos para que esse instrumento seja complementado.

Os programas criados para a crise

O Brasil criou alguns programas para oferecer crédito para as empresas durante a crise, mas a eficácia tem sido baixa. Em estágio diferente de funcionamento temos a seguir as principais características dos programas que foram criados.

PESE (BNDES): Destinação de R$ 40 bilhões com risco de 85% do Tesouro para financiar folha de pessoal com compromisso de não demissão e taxas de juros de 3,75% a.a. para empresas com faturamento entre R$ 360 mil e R$ 10 bilhões (pequenas empresas). O PESE já está em operação e desembolsou apenas R$ 2,9 bilhões em um mês e meio de operação.

Pronampe (BB-FGO): Destinação de R$ 15,9 bilhões para cobrir riscos de até 100% (com limite de 85% da carteira) para financiar capital de giro para microempresas com compromisso de manutenção do nível de emprego e taxa de juros de Selic+1,25% a.a. para empresas com faturamento até R$ 4,8 bilhões (microempresas). O Pronampe ainda não está implementado.

Programa emergencial de apoio ao crédito (PEAC) (BNDES-FGI): Destinação de R$ 20 bilhões para capital de giro para cobertura de risco de até 80% (limitado a 30% da carteira) sem contrapartida para empresas com faturamento entre R$ 360 mil e R$ 300 milhões, sem definir as condições financeiras (pequenas e médias empresas). Esse programa ainda não foi implementado.

Os principais problemas

Os programas criados possuem alguns problemas que explicam sua baixa utilização, no caso do PESE, e uma expectativa baixa nos demais casos se não ocorreram alguns ajustes importantes. A seguir uma lista dos principais programas indicando o programa que utiliza o referido expediente.

• As empresas não têm tradição de processar folha em bancos (PESE).

Essa é uma exigência do PESE porque havia preocupação de desvio de finalidade no uso do recurso. Mas como esse grupo de empresas não tem tradição de utilizar bancos para processar folha isso se tornou uma barreira à entrada no programa. Em uma pandemia essa restrição se tornou uma burocracia dispensável.

• As empresas não possuem apenas gastos com folha (PESE).

As empresas possuem várias despesas como aluguel, serviços públicos (luz, água, etc.), manutenção de estoques e também folha. A necessidade é mais ampla e o ideal é oferecer crédito para capital de giro. Ao restringir a destinação do crédito para a folha, o governo teve que criar a restrição do processamento em banco. Uma restrição levou à outra. 

• Compromisso de não demissão é uma restrição forte quando as empresas não sabem a duração da crise e a intensidade da recuperação (PESE e Pronampe) e pode levar a situações indesejáveis.

Muitas empresas vão sair da crise com uma demanda menor pelos seus produtos e, portanto, terão que demitir. Ao aceitar essa condição, as empresas sairão da crise se endividando para no fim demitir os empregados o que seria uma decisão ilógica. Essa restrição também cria algumas situações injustas, pois uma empresa que demitiu preventivamente no início da crise poderia ter acesso ao crédito ao passo que a empresa que tentou proteger seus funcionários teria uma restrição importante para contratar a operação.

• Os bancos ainda possuem riscos e custos e as taxas fixadas desestimulam os bancos a oferecerem o crédito (PESE e Pronampe).

Os riscos de crédito se elevaram com a crise e alguns programas possuem taxas de juros pré-fixadas que podem, eventualmente, ser incapazes de remunerar de forma adequada o risco percebido. No caso do Pronampe, por exemplo, a taxa Selic+1,25% a.a. é inferior à taxa de crédito para empresas grandes com bom histórico de risco e boas garantias para oferecer nas operações. Ao invés de fixar taxas de juros, talvez seja melhor adotar tetos de juros para evitar abusos ou deixar as taxas flutuantes como nos demais países.

O governo editou a MP 975 que criou o Programa Emergencial de Apoio ao Crédito com uma inovação. A cobertura de riscos desse programa e do Pronampe ficaram restritas a um percentual da carteira. Por exemplo, no caso do PEAC o Tesouro irá cobrir 80% do risco limitado a 30% da carteira.

A ideia é que o banco está bem coberto porque a inadimplência da carteira é bem inferior a 30% então os projetos que se tornarem inadimplentes terão boa cobertura de risco. Ocorre que o banco não avalia o risco da carteira na decisão de crédito, mas o risco do cliente.

Dessa forma, o risco será precificado considerando a probabilidade da operação de ter elevada cobertura (se estiver dentro dos 30% da carteira) mais a probabilidade de não ter a cobertura de risco o que faz com que o risco efetivo seja bem inferior aos 80% indicados pelo programa. Além disso, a gestão da carteira é feita ex post e, assim, o banco credenciará as carteiras para cobertura de risco com menor chance de recuperação de garantias criando uma assimetria no programa.

Até que ponto isso será um empecilho ao programa? Muito provavelmente, a depender da regulamentação, a baixa cobertura efetiva de risco reduzirá o interesse dos bancos a oferecer crédito para determinados grupos elegíveis preferindo apenas as empresas médias com maior liquidez para reduzir riscos ainda elevados.

Considerando os problemas elencados existem algumas boas lições da experiência internacional que podem ser utilizadas para corrigir os programas que estão sendo criados no Brasil. Mas é importante corrigir esses programas tendo um sentido de urgência que até agora não foi visto para esse tema.

De todo o modo esse programa responde aos outros problemas indicados ao não fixar as condições financeiras e não exigir contrapartidas. Esses aspectos ficam claros como lições importantes na experiência internacional.

Algumas lições da experiência internacional

Existe um processo de aprendizado, e vários programas têm sido alterados para se ajustarem às necessidades da crise. Existem quatro grandes lições desse processo:

• Elevada participação dos Tesouros na assunção de riscos, com cobertura elevada quanto menor for o porte da empresa;
• Condições financeiras favoráveis, mas proporcionais aos riscos incorridos e taxas são fixas apenas quando a cobertura de risco é muito próxima de 100%;
• Simplificação de processos e exigências;
• Contrapartidas de emprego só fazem sentido com grandes subsídios o que transforma a política pública em um programa de emprego;
• Ampliação dos limites dos programas para incorporar um público de empresas cada vez mais amplos na medida em que a crise se estende.

Alguns exemplos:

EUA: programa para MPEs possui perdão de dívida (ou grant) se comprovada manutenção de empregos e juros pré-fixado com 100% de risco do Tesouro sem exigência de garantias.

Reino Unido: programas possuem limites de juros apenas quando Tesouro assume 100% e, nos demais casos, as condições financeiras são flutuantes e sem contrapartidas.

Canadá: programas com 100% de risco do Tesouro e perdão de 25% da dívida e taxa de juros zero, nos demais a cobertura é menor e não possui perdão nem limite de juros.

Alemanha: KFW dispensou análise de risco e simplificou os procedimentos com os bancos comerciais e exigiu demonstração de rentabilidade para não “salvar empresas ineficientes” e garantias variam entre 85% e 100%. Nesse caso, as taxas são fixas, mas os spreads são mais elevados do que no Brasil.

Os programas com essas características apresentaram bons indicadores de desempenho:

PPP (USA): US$ 696 bilhões de empréstimos em 4,4 milhões de operações (posição de 30 de maio).

Coronavirus business interruption loan scheme (UK): £8,9 bilhões contratados (posição até 31 de maio).

Bounce back loan scheme (UK): £2 bilhões em mais de 69.000 operações nas primeiras 24 horas.

• Última posição: £21,3 bilhões em 699 mil operações (31 de maio).

Canada emergency business account (CAN): $24 bilhões em mais de 600.000 operações (19 de maio).

Principais Conclusões

Cada país deve adotar o programa dentro de sua capacidade financeira, mas é importante entender os custos envolvidos de não fazer as políticas porque os custos dessa crise tendem a ser bem mais elevados do que nas experiências anteriores.

Os programas estão sendo reformulados corriqueiramente. Há muito aprendizado sobre o melhor funcionamento para que os objetivos sejam atingidos e muita tecnologia de política econômica está sendo desenvolvida. A tendência é que a participação do governo seja ampliada na medida em que a crise se alonga.

Vários países estudam transformar esses programas de crédito em transferências de renda porque as empresas não se endividam indefinidamente. Em alguns casos, esse processo já ocorre para microempresas. E as empresas médias e grandes começam a fazer partes do público alvo dos programas de crédito governamentais.

Inicialmente, os programas brasileiros miraram vários objetivos ao mesmo tempo e isso cria dificuldades para o seu melhor funcionamento. Em alguns casos, os programas miram no emprego, ao mesmo tempo as condições financeiras não são condizentes com os riscos assumidos e o governo tentou economizar. Quando existem muito objetivos é comum que não se atinja nenhum. O foco desses programas deve ser as empresas.

O primeiro objetivo é utilizar os recursos que já estão disponíveis. Mas algumas questões mais complexas irão surgir, pois uma vez atingido os limites financeiros, deve-se avaliar se valerá a pena ampliar os recursos e os incentivos. Essa resposta só poderá ser dada no momento apropriado em que a questão surgir.

O custo fiscal desses programas deve ser comparado com o caso em que a destruição de empresas comprometa a recuperação econômica e resulte em menor arrecadação futura. A questão pode ser traduzida de forma simples e direta: É melhor endividar o governo hoje para estabilizar a dívida no futuro a partir de uma economia mais forte? Ou é melhor se endividar um pouco menos hoje correndo o risco de termos uma economia mais fraca na saída da crise e que não ofereça condições fiscais de longo prazo adequadas?

Tal como no debate entre paralisar ou não a economia na pandemia, as questões aqui colocadas refletem o que cada pessoa valoriza. Os dados foram jogados.

O autor agradece aos comentários dos pesquisadores do IBRE nas reuniões sobre o tema. Erros e omissões, no entanto, são de minha responsabilidade.

As opiniões expressas neste artigo são de responsabilidade exclusiva do autor, não refletindo necessariamente a opinião institucional da FGV.