Blog do IBRE

Sinais hawkish do Banco Central foram contribuição para a queda dos juros reais de mercado e das inflações implícitas. Se quiser preservar esses ganhos, Banco Central terá de elevar a Selic, a taxa básica de juros, em setembro.

Na seção sobre política monetária do Boletim Macro do Ibre de agosto, argumentamos que, na reunião do Copom de julho, o Banco Central optou por ganhar tempo, apesar da abundância de razões para classificar o balanço de riscos como assimétrico, em preparação para em seguida elevar a taxa Selic. Possivelmente, pesaram na decisão a vontade de evitar o que seria interpretado como provocação ao governo, bem como a expectativa de colher algum benefício palpável do provável afrouxamento monetário nos EUA, no próximo mês.  

À medida que setembro se aproxima, vai ficando cada vez mais claro que as circunstâncias macroeconômicas prevalecentes por ocasião do Copom de julho, às quais o BC optou por não reagir de imediato, permanecem praticamente as mesmas, a saber: agravamento das pressões inflacionárias domésticas, expectativas desancoradas, inflações implícitas e projeções acima da meta, economia aquecida, e hipótese de alta de juros embutida na curva de mercado.

Reconhecendo esse quadro, o BC divulgou uma ata considerada hawkish e seus dirigentes passaram a adotar falas com o mesmo teor. Na verdade, o diretor Galípolo imprimiu a seus discursos um tom ainda mais hawkish do que o contido na própria comunicação oficial. Ilustra esse argumento o fato de ter dito que, para ele, o balanço de riscos é assimétrico. Nenhum outro diretor revelou sua avaliação.

Os participantes de mercado entenderam os alertas oficiais e reagiram de acordo com eles. Os juros reais das NTN-Bs, que já vinham em queda, refletindo a nova tendência dos juros nos mercados internacionais, cederam ainda mais. Tal movimento pode ser interpretado da seguinte maneira: dado que o BC será austero na condução da política monetária a prazo curto, mais adiante não haverá necessidade de juros reais tão altos. A figura 1 ilustra o comportamento dos juros reais dos referidos papéis, no decorrer do corrente ano.

Figura 1 - Títulos Indexados à Inflação (NTN-B

O recuo recente das inflações implícitas também parece refletir a confiança do mercado nos sinais emitidos pelo BC. Dada a sinalização de austeridade monetária no presente, a inflação tende a ser mais baixa no futuro. A figura 2 mostra o comportamento das inflações implícitas para 2026 e 2027, ao longo de todo o ano corrente.

Figura 2 - Inflação Implícita

No texto do Boletim Macro acima referido, consideramos provável um ajuste de 50 pontos da taxa Selic em setembro. Seriam dois os motivos para pensarmos num ajuste dessa magnitude. O primeiro tem a ver com o fato de que, desde o início da fase de combate à inflação surgida com a pandemia, o Banco Central optou por ajuste de 25 pontos uma única vez. (ver tabela 1). Pelo visto, a autoridade considera que movimentos de 25 pontos são pouco significativos quando os níveis das pressões inflacionárias e da própria taxa Selic se mostram elevados.

Tabela 1 – Mudanças na Magnitude da Selic a partir de jan/21

O segundo motivo relaciona-se com a dimensão dos alertas dados pelo Banco Central, seja na ata do Copom, seja nas manifestações públicas dos dirigentes da instituição. Diante de tantas advertências, promover um ajuste de 25 pontos passaria a impressão de que o BC não considera o problema inflacionário atual tão sério quanto deixara transparecer.   

Como as próximas decisões dos comitês de política monetária dos Estados Unidos e do Brasil (respectivamente, o Fomc e o Copom) acontecerão na mesma data (18 de setembro), é bem possível que, no caso brasileiro, a opção do BC será por um ajuste desacompanhado de qualquer compromisso com novas altas. Sendo assim, os passos seguintes do Banco Central ficariam condicionados ao desenrolar não apenas de nossas próprias questões fiscais, mas, principalmente, aos desdobramentos do provável afrouxamento monetário nos EUA, evento que poderá trazer certo alívio às pressões inflacionárias domésticas, via mercado de câmbio.

Por fim, é bem possível que o atual nível das pressões inflacionárias exigirá um novo ciclo de alta de juros. Não parece haver necessidade, porém, de o BC sinalizar isso no dia 18. A nosso ver, bastaria anunciar uma alta da Selic, sem se comprometer com movimentos futuros. De qualquer modo, parece-nos essencial que promova os tais 50 pontos de alta no dia 18. Na hipótese de agir diferente, e na medida em que o quadro atual não sofra alteração importante até setembro, o BC não somente arriscará a sua reputação, mas poderá perder os ganhos já obtidos (em termos de queda dos juros reais e das taxas de inflação esperadas pelo mercado) com a sinalização de austeridade e de firme compromisso com a estabilidade de preços.

As opiniões expressas neste artigo são de responsabilidade exclusiva do autor, não refletindo necessariamente a opinião institucional da FGV.