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O tamanho do aperto monetário, lá fora e aqui

24 mai 2022

Momento global é de inflação e juros em rota de elevação nas principais economias. No Brasil, a pressão inflacionária segue firme, com sinais recentes mais animadores de atividade. Mas o Ibre vê desaceleração doméstica mais intensa no 2º tri, com alta do PIB de 0,7% no ano.

A inflação segue alta, surpreendendo para cima e batendo recordes em vários países. Na Área do Euro, gira no maior patamar da série histórica. Nos EUA e no Reino Unido, as taxas são as mais altas em quatro décadas. A novidade, porém, não é tanto a inflação alta, mas a mudança de postura dos principais banqueiros centrais, que abandonaram o discurso de que a alta dos preços era “transitória”, e se resolveria sozinha, e passaram a aceitar que já passou da hora de abandonarem o expansionismo que caracterizou a política monetária desses países nos últimos anos.

Os juros começaram a subir, e vão subir mais, já avisaram. A questão que se coloca agora é o quanto e por quanto tempo. No Brasil, também, ainda que em grau bem menor, essa mesma questão está na pauta do dia: com uma inflação em vias de fechar o ano outra vez muito acima do teto da banda, até onde o BC subirá a Selic?

As informações divulgadas nas últimas semanas corroboraram a necessidade de maior aperto monetário nos EUA. A contração do PIB no primeiro trimestre, de 1,4% (na comparação trimestral anualizada com ajuste sazonal), poderia até sugerir o contrário, mas não quando se olha o detalhe dos números. Em especial, essa queda foi explicada, em grande medida, pela contribuição negativa das exportações líquidas, tendo a demanda doméstica privada crescido 3,7% no período.

Olhando à frente, há vários motivos para achar que a inflação seguirá pressionada. Em especial, os dados mostram que o mercado de trabalho continua muito apertado para padrões históricos, com a taxa de desemprego atingindo 3,6% em março, entre outros indicadores que apontam na mesma direção. Em particular, o índice de custo do trabalho[1] (ECI), que inclui salários e benefícios pagos pelas empresas, subiu 1,4% no primeiro trimestre em relação ao quarto trimestre, após avanço de 1,0% no último trimestre de 2021. Os dados disponíveis para abril também foram positivos, mas perdendo força. Há, ainda, os gargalos nas cadeias de suprimentos, que continuam expressivos e foram intensificados pelo surto de Ômicron na China, tornando o processo inflacionário ainda mais desafiador.

Na Europa, os sinais também são de alta nos juros, mas com certa defasagem em relação aos EUA, pois a atividade na região está sentindo diretamente o impacto contracionista vindo da guerra na Ucrânia. A China também está passando por um processo de desaceleração, com desafios de curto prazo causados pela Covid. Com a perspectiva de os juros subirem mais e mais cedo nos EUA, além da maior aversão ao risco com a perspectiva de desaceleração global, o dólar ganha força, o que por sua vez coloca pressão sobre a atividade nas economias emergentes.

O cenário é, portanto, de desaceleração global. É o que mostram os Barômetros Econômicos Globais Coincidente e Antecedente do FGV IBRE[2], que registram queda pelo segundo mês consecutivo. O Barômetro Coincidente de maio mantém-se abaixo do nível médio histórico de 100 pontos, enquanto o indicador Antecedente se afasta da média, refletindo o aumento do risco de desaceleração mais acentuada em diversos países. 

Todos os indicadores setoriais coincidentes também recuaram fortemente no mês. As maiores quedas vêm da Construção e Economia Geral (avaliações dos consumidores e agregadas empresariais), seguidas de Indústria, Serviços, Comércio. Com o resultado, todos os cinco indicadores setoriais estão agora abaixo do nível médio histórico de 100 pontos.

E, no Brasil, após o aumento esperado da taxa de juros para 12,75%, o comunicado e a ata do Copom destacaram como provável a extensão do ciclo de aperto monetário, mas com uma alta de menor magnitude na reunião de junho. Haverá novos aumentos depois disso? Se sim, até onde? A inflação, como dito, segue muito alta, e as expectativas para 2023 aumentando. A ata da última reunião do Copom deixou essas questões em aberto. De um lado, mencionou preocupação com os efeitos defasados da política monetária e os efeitos negativos sobre a atividade econômica. De outro, revelou preocupação sobre a velocidade de desinflação de bens industriais, que pode se mostrar bem mais lenta do que o previsto anteriormente.

Inflação mais pressionada e surpreendendo para cima, política monetária mais apertada aqui e lá fora, o resultado não poderia ser outro senão a deterioração das condições financeiras domésticas, tornando o cenário prospectivo para a atividade econômica no Brasil ainda mais desafiador. Assim, entendemos que os resultados positivos para a atividade no primeiro trimestre, que vieram acima do esperado, não representam a tendência para os próximos meses.

O processo de reabertura da economia, com o controle parcial da pandemia, contribuiu para os resultados positivos para serviços e comércio. Para o primeiro trimestre, revisamos a previsão de crescimento, de 0,4% (TsT) para 0,9%. Os dados de início do segundo trimestre também apontam um trimestre moderadamente mais positivo que o anteriormente previsto. Porém, avaliamos que o segundo semestre pode ter desaceleração mais intensa. Consequentemente, revisamos apenas ligeiramente a nossa previsão de crescimento para o ano, de 0,6% para 0,7%. Já para 2023, reduzimos a previsão de crescimento de 0,7% para 0,4%. 

Conforme destacado nas edições anteriores do Boletim Macro, o cenário atual de manutenção do aperto monetário por um período mais prolongado pesa negativamente sobre as atividades mais relacionadas ao ciclo econômico.[3] Além disso, as incertezas eleitorais e a indefinição do arcabouço fiscal que deverá vigorar nos próximos anos dificultam o retorno a uma trajetória fiscal sustentável e, consequentemente, a redução do juro real de equilíbrio da economia.

O aumento da taxa Selic e as perspectivas de baixo crescimento econômico levarão a uma deterioração do resultado nominal e da dívida do setor público mais à frente. Isso tornará ainda mais desafiadora a agenda fiscal para o próximo governo: a redução dos gastos obrigatórios precisa ser enfrentada através de reformas que são muito difíceis de serem conduzidas politicamente. Ao mesmo tempo, não há muito espaço para a elevação da carga tributária, que já atingiu 33,9% do PIB em 2021, muito acima de média da América Latina (excluindo Brasil) e próxima da média dos países da OCDE. Não há motivos para comemorar.

Leia aqui o sumário completo do Boletim Macro Ibre de maio de 2022 na sua versão digital.

As opiniões expressas neste artigo são de responsabilidade exclusiva dos autores, não refletindo necessariamente a opinião institucional da FGV. 


[1] Employment Cost Index divulgado pelo Bureau of Labor Statistics.

[2] Os Barômetros Econômicos Globais são um sistema de indicadores que permite uma análise tempestiva do desenvolvimento econômico global. Eles representam uma colaboração entre o Instituto Econômico Suíço KOF da ETH Zurique, na Suíça, e a Fundação Getulio Vargas (FGV). Ver https://portalibre.fgv.br/sites/default/files/2022-05/barometros-globais....

[3] O PIB cíclico considera apenas os setores mais diretamente relacionados ao ciclo econômico, ou seja, exclui as atividades como agropecuária, indústria extrativa, atividades imobiliárias e serviços públicos.

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